资本市场牵一发而动全身的改革

　　资本市场牵一发而动全身的改革

　　潘正彦

　　股票发行注册制改革是资本市场牵一发而动全身的改革，需要有步骤地推进。近日，中国证监会制定并发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》。这是以市场化、法制化取向完善股票发行制度改革的重要步骤，将为注册制改革打下良好基础

　　十八届三中全会提出的“紧紧围绕使市场在资源配置中起决定性作用深化经济体制改革”的重大理论观点，是经济体制改革的又一次理论创新和突破。全会还明确提出，要推进股票发行注册制改革。股票发行注册制改革是资本市场牵一发而动全身的改革，需要有步骤地推进。近日，中国证监会制定并发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》。这是以市场化、法制化取向完善股票发行制度改革的重要步骤，将为注册制改革打下良好基础。

　　真正发挥资本市场的资源配置功能

　　首先，股票发行是资本市场正常运行的基本功能，也是发挥资本市场资源配置作用的基础。金融是现代经济的核心，金融棋活，全盘皆活。资本市场是金融的重要组成部分，更是现代金融经济社会发展的高级阶段的必要成分，发挥好资本市场的功能和作用是中国经济发挥和市场化改革的重要组成部分，也是开创中国证券市场发展的新局面，为全面建设小康社会和我国现代化建设作出更大贡献的重要方面。

　　而2013年，中国资本市场竟然没有一只新股发行。这不仅使得资本市场难以真正分享中国经济发展的成果，更是严重阻碍中国资本市场发挥资源配置的基础功能。国内外成功实践证明，市场配置资源是相对最有效率的形式。实行社会主义市场经济体制，也必须尊重市场、包括资本市场在资源配置中的主体地位和决定性作用。因此，从根本上明确市场在资源配置中的决定性作用，对于发挥资本市场活力、完善社会主义市场经济体制都具有十分重大的意义。

　　其次，要发挥市场资源配置在股票发行中的决定性作用，关键在于逐步减少乃至消除行政力量对市场选择股票发行人的干预，从而建立起市场化运作机制。

　　中国证监会的《意见》就是要遵循市场化方向，强化市场约束机制的作用，真正发挥资本市场的资源配置功能。要推动和完善股票发行依据资本市场规则进行，新股何时发、怎么发，将由市场自我约束、自主决定。新股发行价格必须真实地反映市场对资源的供求关系，让市场竞争实现资金资源配置效率最优化。同时，要大幅度减少目前有关政府部门对股票发行的直接干预、甚至是对资本市场资源的直接配置（如过去对各地新股发行额度的分配等），使市场在资源配置中起决定性作用。

　　强化市场约束机制的作用

　　首先，依靠社会力量共同监督、监管，强化市场约束保障股票发行市场化运作。根据经济学的基本原理，在市场经济发展中客观存在着所谓“搭便车”现象。例如，在金融界，由于信息不对称，存款人既无法完全了解银行的经营状况，也几乎不可能对银行（包括所有者和经营者）有什么制约，因此，一般存款人很难真正靠自身的力量维权，不得不采取“搭便车”的方式，依靠其他方——如媒体等进行社会监管。而在资本市场同样存在“搭便车”问题。虽然我们都看到和承认所谓的“投资有风险、入市需谨慎”的原则，但一般投资者既不是专业投资者，也没有精力对上市公司等进行完全的监督。这就需要社会监督。特别是，在监管“退出”时，全社会有共同的职责来参与监管。

　　其次，股票发行的市场化约束是以信息披露为核心。股票发行市场化运作机制将从以价值判断为主转向以信息披露为核心，取消现行制度中涉及公司价值实质性判断的内容，要求信息披露更加完善全面，防止出现虚假及过度包装现象。一方面，通过推动发行人和市场中介机构归位尽责，并加大对违规行为的惩处力度，力求为投资者创造良好的投资环境，将新股选择权交给真正的市场主体——广大投资者，从而夯实理性投资、价值投资与长期投资的基础。另一方面，要进一步明确会计师事务所、律师事务所、资产评估师等社会监督机构在新股发行过程中的责任和义务。社会监督机构不仅要对新股发行人在信息披露存在重大违法行为进行披露，而且科研对投资者造成损失时，发行人及相关中介机构必须依法赔偿投资者损失。甚至对中介机构的诚信记录、执业情况将按规定予以公示。

　　市场化改革并不意味着监管放松

　　股票发行制度市场化改革的重要组成部分，就是要处理好政府和市场关系问题。要使资本市场在资源配置中起决定性作用，不仅要把握市场作用，而且必须发挥政府的作用。明确划定政府和市场的边界，让政府和市场各司其职。我们要认识到市场“决定性作用”并非“全部作用”。由于资本市场是高度发达市场经济的产物，因此，不管是中国还是国外，资本市场的有效运行也需要科学的宏观调控、有效的政府治理，积极发挥体制优势等的内在要求。特别是，保障市场的公平竞争，加强市场监管，维护市场秩序，弥补市场失灵。政府与市场要密切配合，协调互动，有力推动市场健康发展。

　　与此同时，新股发行体制市场化改革并不意味着监管放松，而是在完善事前审核的同时，更加突出事中加强监管、事后严格执法。对发行人、大股东、中介机构等，一旦发现违法违规线索，及时采取中止审核、立案稽查、移交司法机关等措施，强化责任追究，加大处罚力度，切实维护市场公开、公平、公正。监管当局要以保护中小投资者合法权益为宗旨，着力保护中小投资者的知情权、参与权、监督权、求偿权。调整新股配售机制，更加尊重中小投资者申购意愿。约束发行人定高价，抑制投资者报高价，遏制股票上市后“炒新”行为。监管者有职责和义务保持宏观市场的健康发展和基本稳定。

　　（作者为上海社会科学院金融研究中心执行主任、研究员）

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